本文摘要：5月25日，作为房地产上下游企业的东方园林公告称之为，白鱼透露根本性事项，今起临时清盘。

5月25日，作为房地产上下游企业的东方园林公告称之为，白鱼透露根本性事项，今起临时清盘。这一切源于5月21日，东方园林发债遇冷，由此引起一系列的蝴蝶效应，如机构乘机挤兑白马股东方园林。

5月24日，东方园林股市堪称下跌9%。这一切早于有征兆。在PPP项目形势严峻、国内融资渠道收窄、与东方园林有关联的房地产业也正处于降温期的今天，既想要将PPP项目做到得满地开花，又一脚踏入废置危行业，还进占其它领域，东方园林野心十足，这样满负荷恣意都必须花钱的扩展之路必然一波三折。

发债遇冷5月21日，东方园林发布公告称之为，公司原计划发售的10亿元公司债券，实际发售规模仅有5000万元。被市场称作“史上最凉发债”。

多位债市业内人士回应，东方园林新债发售的失望，股市下跌，必要表明出有，当前债市投资者对于园林等PPP类企业信心、乃至对于地方政府债务偿还债务能力的信心严重不足。对于此次发债遇冷，尽管东方园林有点无奈，董秘杨丽晶较慢对此称之为仅有是不受大环境所累，发债才不会有影响，公司长时间运营，且具备债务能力。然而，在降杠杆的大背景下，“就连仍然疯狂的地产行业也转入降温期，与房地产行业息息相关的园林类企业的业绩茁壮，也不会受到影响。

财务数据不约预期，那么市场的信任度也不会减少”，易居研究院智库中心研究总监贤迈进说道。更何况，东方园林PPP项目虽然遍布全国各地，但多布局在三四线城市，区县级项目为主。而三四线城市，土地出让占有了绝大多数收益，一旦遇上楼市调控，无法卖地赚，地方政府的债务能力严重不足立刻反映出来。

实质上，为提振各路投资者信心，5月22日，东方园林牵头招商证券，开会东方园林电话会议，拒绝接受各路投资者的发问，此会议记录也在坊间广为流传，后被东方园林涉及员工证实情况有误。在记录中，东方园林以副董事长、联席总裁赵冬，副总经理、董秘杨丽晶派的涉及人士一一对此为何发债遇冷、融资状况和渠道、PPP项目动工状况、甚至资金链问题等，回应之心出现异常急迫。然而，这一切注定挽回没法外界对东方园林不寄予厚望的局面。5月21日，发债遇冷公告一出，股市信心严重不足，股票走势持续上升。

22日电话会议之后，股市依旧下跌，24日东方园林股市下跌9%。5月25日，东方园林白鱼透露根本性事项，宣告今起临时清盘。有意思的是，东方园林很快回应后，坊间还流传着这么一则小道消息：东方园林某分部项目落地后，已开始做到长年蹲守政府大门要账打算。

这则消息不得而知考据，不吃瓜者权当成笑料，然事出有无以有因，会空穴来风。据著名券商华泰证券以及审计报告数据表明，尽管东方园林净利润在2017年呈现出下跌趋势，但因PPP项目落地情况不如预期，东方园林的资金情况并不像其官方对此中悲观。想要通过新债发售筹集资金，这却沦为压过东方园林股市的最后一根稻草。

欲钱若怯我们来看几组数据，据华泰证券以及审核数据透露表明，东方园林不应所持账款周转率2016-2017年分别为1.69、2.11，预测2018-2020年未来三年分别为2.14、2.07、1.98。贴现账款周转率越高就越好，周转率低，指出收账很快，账龄较短；资产流动性强劲，短期债务能力强劲。由数据可见，东方园林2017年较之2016年，虽然呈圆形快速增长趋势，但未来三年分别大幅减少，且周转率依然约将近社会平均值：7.8。

数据表明，2016-2017年东方园林应付账款周转率分别为1.37、1.54，而预测未来三年应付账款为1.47、1.41、1.36。应付账周转率体现企业缴账款的流动程度，周转率越高，解释缴付条款有利，公司将不会被胁迫尽早付清欠款。现金流表是体现一个企业的现金流流入的情况，从经营活动、投资活动和筹资活动现金流入流入情况分析。

2016-2017年，东方园林经营活动现金分别为156.8亿元、292.4亿元，预测东方园林未来三年分别为-259.3亿元、-1.54亿元、-244.6亿元。首先，经营活动现金情况2017年渐趋下跌，主要因为2017年呈现出盈利状态，偿还债务了一大部分长期借款。但是华泰证券预测未来三年现金流为负数，主要原因为长期借款也有所快速增长，企业将面对届满债务的风险。

其次，投资活动现金流是负数，2016-2017年投资活动现金分别为-264.4亿元、-451.1亿元，华泰证券预测未来三年为-1.825亿元、-1.8亿元、-1.8亿元。解释2016年和2017年东方园林的投资活动仍然必须自己拨付资金，且还并未获得，未来三年预测资金才开始回笼。最后是筹资活动，2016-2017年东方园林筹资活动现金分别为 105.3亿元 、161.1亿元，未来三年预测分别为629.9亿元、400.8亿元、178.6亿元。

这解释东方园林开始通过短期借债和长年借债来筹集资金，根据东方园林的债务能力，尽管未来三年有债务能力，但依然不过于悲观，较为资产负债率预测未来三年不会超过70%甚至以上。值得注意的是，东方园林短期借款在2016-2018年都是呈圆形下跌趋势，2016-2018年分别为-7.692亿元、9.95亿元，552.4亿元。

长年借债虽由2017年-6.525亿元较2016年7.85亿元有上升，但是东方园林2018年以来新的中标项目就多达21个，这就意味著未来三年借债有下跌趋势。因为，PPP项目必须企业先行拨付资金，有投资周期长，见效慢，回款周期长的特点。东方园林中标的项目，多是与政府合作的PPP项目。而公司中签的项目的建设期1-3年为主，以致于上数百亿元的中标金额，并且从上述分析来看东方园林的资金状况，过去的两年乃至未来三年并不悲观。

春风得意的东方园林坚决会预料到不会有今天：融资渠道放宽、不受PPP项目所累、发债遇冷、股市持续暴跌、临时清盘。成萧何 大败萧何据相似东方园林的人士透漏，东方园林想过于过高调而掩饰了政府的光芒。

何巧女尤为高调的一次露面，是为野生生物维护领域进了一张百亿元支票。成也萧何，败也萧何。尽管为PPP所累造成欲钱若怯，尽管想过分高调而掩饰政府光芒，但东方园林确确实实因PPP发家致富。

2012年开始，传统业务渐渐没落。2014年底，财政部公布首个PPP文件——《关于推展运用政府和社会资本合作模式有关问题的通报》。自此，PPP模式步入首轮投资快速增长。

靠园林工程业务起家的东方园林乘势而为，牢牢地逃跑PPP的政策受到影响，一手捉PPP，一手捉收购。一时间，东方园林风光无限。2016年，何巧女在拒绝接受央视专访时，甚有“春风得意马蹄疾，一日看尽长安花”的意味。

财报数据可以佐证，2015年开始，公司中标的PPP订单总额大大快速增长，2017年，超过了难以置信的715.71亿元。东方园林2016年净利润13.01亿元，同比快速增长116.18%，清净利率为15.46%，比起2015年的11.19%大幅度提高4.27个百分点。东方园林的营收从2014年的46.8亿，一路减少到2017年的152.26亿元；归母净利润，也从2014年底的6.48亿，快速增长到2017年的21.78亿元。

营收和净利润都整整快速增长了2倍。在PPP项目残暴生长的过程中，取道PPP变相融资、侧重短期利益轻视长年运营等各种乱象开始显露出来。在经济去杠杆的大背景下，财政部一方面容许地方政府的项目开支，另一方面诱导不规范PPP项目的进行。

2018年5月，财政部就清扫了一批不规范的PPP项目，这对前期摊子砖的相当大，后期还炫迈停不下来，又仍然求钱若渴的东方园林来说，异于雪上加霜。财政部PPP专家孙洁亦指出，专门从事PPP项目的公司没钱是毫无疑问的。

前面也提及，东方园林经营性现金流不仅2016-2017年为负，未来三年预测也为负，再行再加一系列大手笔的并购，并且有的并购标的资产负债率比东方园林还要低，这就造成东方园林整体资产负债率居高不下。最为留意的一点是，迄今为止，据华泰证券报告中表明，2017 年，东方园林公司新的正式成立 SPV 公司 43 家，累计 2017 年底已正式成立 SPV 公司 75 家。

再行再加2018年以来公开发表的21个PPP中标项目，不出意外，东方园林未来将有96家SPV公司。2018年才刚过去一半，若东方园林之后维持既往的中标频率，SPV公司的数量没更加多只有最多。

除5月21日的发债之外，在刚过去的3月20日，何巧女将其持有人的2341.9000万股股份质押给安信证券股份有限公司。质押目的为个人融资。5月24日，东方园林又发布公告称之为，大悟县乡镇生活污水管理PPP项目二次订购中标，项目总投资2.49亿元。

这是2018年以来的第22个中标项目，将不会是东方园林的第97家SPV公司。除此之外，东方园林还在做到危废行业以及其它领域的布局。尽管杨丽晶对此称之为，危废行业的利润率水平在25%到35%之间，市场前景十分寄予厚望。然而，前有PPP项目这个“狼”，后有对资金需求量很大的废置危行业这个“虎”，东方园林未来几年的负债率难道不会仍然保持比较高位。

“我都深刻印象感受到了此次国家叛杠杆的影响力，对低负债和高度倚赖地方政府缴纳能力的企业，风险是明显减少了”，一名银行从业人员如是说。就在截稿之日，东方园林公布消息称之为，5月25日，财政部政府和社会资本合作（PPP）中心副主任韩斌，与北京大学PPP研究中心、中国PPP基金等一行前来公司调研，韩斌认同东方园林引人注目PPP运营管理和专心生态环保等工作。东方园林这一信号的获释玩味十足，水究竟是载舟，还是覆舟？唯一认同的是，对于低负债、低质押、较低现金流的东方园林来说，野心之下，过度倚赖外力反对，超负荷的发展必定疲惫不堪。

未来如何加压，使自身的基本面南北明朗化，东方园林还靠得自己，展开企业创意，提升运营效率，这谁也帮不了。

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